資本コストの出し方と使い方、WACCを自社の数字で説明する

資本コストの代表的な指標であるWACCは、小数点まで求めても投資の判断が変わることは少ないと筆者は考えている。計算に使う前提は、どれも見積もりだからである。筆者が勧めるのは、前提を動かしたときの幅を先に示し、その幅の中で結論が変わる案件だけを議論する使い方である。この記事では、資本コストの意味、WACCの出し方、前提で結果が変わる箇所、経営での使い方、開示での説明の順に整理する。

資本コストとは

資本コストとは、会社が事業に使う資金について、その出し手が求める収益率のことである。英語では cost of capital という。会社の側から見ると、資金調達の見返りとして事業で最低限上げるべき収益率に当たる。企業が投資や事業の採算を測るときの基準になる。

損益計算書に出てくるのは、借入の利息だけである。株主に対する費用は配当だと考えがちだが、株主が期待しているのは配当と株価の上昇を合わせたリターンである。この期待は損益計算書のどこにも出てこない。資本コストは、見えていない株主の期待まで含めて、資金の値段を率で表したものだと言える。

株主資本コストと負債コスト

資本コストは、資金の出し手によって2つの種類に分かれる。

株主は、元本も配当も約束されていない。債権者より大きなリスクを負うので、求める収益率は負債コストより高くなる。この2つを、株主資本と負債の構成比で加重平均した率がWACC（Weighted Average Cost of Capital、加重平均資本コスト）である。会社全体の資本コストを1つの率で表すときに使う。

資本収益性と比べて使う

資本コストは、単独では意味を持たない。資本収益性の指標と比べて初めて使える。東京証券取引所は2023年3月31日に公表した資料で、資本コストの例としてWACCと株主資本コストを、資本収益性の例としてROIC（投下資本利益率）とROE（自己資本利益率）を挙げている。そのうえで、WACCとの比較でROICを、株主資本コストとの比較でROEを利用することなどが考えられるとしている。

比べる相手をそろえることが要点である。ROICは株主と債権者の両方から預かった投下資本に対する利益率なので、両方のコストを混ぜたWACCと比べる。ROEは株主の持分に対する利益率なので、株主資本コストと比べる。ROEと株価の関係はPBR1倍割れの直し方、ROEとPERのどちらから着手すべきかで扱った。

WACCの出し方

WACCの計算は3つの手順で進める。株主資本コストを出し、負債コストを出し、2つを比率で加重平均する。

株主資本コスト

株主資本コストは、契約書に書かれていない。このため、モデルを使って算出する。代表的な方法がCAPM（資本資産価格モデル）である。リスクのない資産の利回りに、株式に投資するリスクの見返りを足して求める。

リスクフリーレートには、長期国債の利回りを置く。市場リスクプレミアムは、株式市場全体に期待される収益率とリスクフリーレートの差である。ベータは、市場全体が1%動いたときに自社の株価が何%動くかを表す係数で、1なら市場並み、1より大きければ市場より値動きが大きいことを示す。

設例で計算する。リスクフリーレートを3.0%、ベータを1.0、市場リスクプレミアムを5.5%と置くと、株主資本コストは3.0%＋1.0×5.5%で8.5%になる。

負債コスト

負債コストは、有利子負債の利率である。銀行借入の金利や社債の利回りから求める。過去に借りたときの利率より、いま新たに調達するとしたらいくらかという利率で見るほうが、これから行う投資の基準に合う。

支払利息は税務上の費用になり、その分だけ税金が減る。そこで負債コストには（1－税率）を掛け、税引後の率にする。設例では、借入の利率を2.0%、税率を30%と置く。税引後の負債コストは2.0%×（1－0.3）で1.4%である。

加重の比率

最後に、2つのコストを資本構成の比率で加重平均する。株主資本の比率が70%、有利子負債の比率が30%なら、WACCは次のようになる。

比率は、時価で取るのが理論上の扱いである。株主資本は時価総額、負債は有利子負債の残高を使う。株価で比率が大きく動くのを避けるために、会社が目標とする資本構成を使う方法もある。

前提で結果が変わる箇所

WACCの式は単純だが、入れる数字はどれも見積もりである。前提の項目ごとに、取り方と出どころを表にまとめる。

このうちリスクフリーレートは、公表値をそのまま使える。財務省の国債金利情報では、2026年9月30日の10年国債の利回りは3.057%である。金利が動いたのに、過去に置いた低い値のまま計算を続けると、WACCを低く見積もることになる。

見積もりの余地が大きいのは、ベータと市場リスクプレミアムである。どちらも、観測する期間や使うデータで値が変わる。先の設例で、前提を1つずつ動かしたときのWACCを計算すると、次の表のようになる。

ベータと市場リスクプレミアムを同時に動かすと、WACCは5.3%から7.6%まで、2ポイント余りの幅になる。この設例の範囲では、小数点以下の違いは前提の置き方の違いに埋もれる。東証の資料も、資本コストは現状分析を目的として把握を求めるもので、精緻に算出することが目的とは限らないという趣旨を注記している。

経営での使い方

資本コストを把握する目的は、判断に使うことにある。使う場面は大きく2つある。新しい投資の基準と、既存の事業の評価である。

投資の基準

投資案件は、期待される収益率が資本コストを上回るかで判断する。投資から得るキャッシュフローの利回りであるIRR（内部収益率）が基準を上回れば、その投資は企業価値を増やす。

ここで幅が役に立つ。設例で、ベータと市場リスクプレミアムを同時に動かしたときのWACCの幅は5.3%〜7.6%だった。3つの案件を当てはめる。

WACCが6.3%か6.5%かを会議で争っても、IRRが11%の案件と4%の案件の結論は変わらない。結論が変わるのは6.5%の案件だけである。この案件では、ベータをどう見るかより先に、販売数量や単価の見通しがどれだけ確かかを確かめるほうが、判断の質に効くと筆者は見ている。

なお、WACCは会社全体の平均的なリスクに対応する率である。平均よりリスクの高い事業や案件には、上乗せした基準を使う。この基準をハードルレートという。決め方はハードルレート（要求収益率）の決め方、全社一律のWACCを使わない理由で扱った。上乗せした基準でも、幅で示す考え方は同じように使える。

事業の評価

既存の事業は、ROICとWACCの差で評価する。ROICがWACCを上回る事業は、預かった資金のコストを超える利益を上げている。下回る事業は、会計上は黒字であっても、資金の出し手が求める水準に届いていない。

この評価でも幅を使う。ROICがWACCの幅の上限を超える事業と、下限に届かない事業は、前提にかかわらず評価が決まる。幅の中にある事業は、資本コストの前提を詰めるより、事業の改善の余地を確かめるほうが先だと筆者は見ている。事業ごとの差を並べて資本の配分を決める方法は事業ポートフォリオの組み替え、ROICスプレッドで資本を残す事業と引く事業で、事業部の業績に資本コストを織り込む方法は部門に資本コストを課すと在庫と売掛が減る理由、利益だけの評価の限界で扱った。事業の入れ替えまで含めた全体の進め方は事業ポートフォリオの見直し方、ROICと成長性で事業を仕分ける手順にまとめた。

資本コスト経営の進め方と開示

資本コストを把握し、それを上回る資本収益性を目標にして、投資と事業の判断、投資家への説明をそろえる経営を、この記事では資本コスト経営と呼ぶ。プライム市場とスタンダード市場の上場企業にとっては、取引所の要請への対応でもある。

東証の要請が求める対応

東京証券取引所は2023年3月31日、プライム市場とスタンダード市場の全上場会社に「資本コストや株価を意識した経営の実現に向けた対応」を要請した。求めている一連の対応は、次のとおりである。

• 現状分析：自社の資本コストや資本収益性を的確に把握し、その内容や市場評価について取締役会で現状を分析・評価する。
• 計画策定・開示：改善に向けた方針や目標、計画期間、具体的な取組みを取締役会で検討・策定し、現状評価とあわせて投資者にわかりやすく開示する。
• 取組みの実行：計画に基づいて経営を進め、開示をもとに投資者と対話する。

これらに加えて、毎年（年1回以上）、進捗状況に関する分析を行い、開示をアップデートすることを求めている。開示の開始時期に具体的な定めはなく、できる限り速やかな対応を求める形である。

要請の趣旨は、損益計算書上の売上や利益の水準だけでなく、バランスシートをベースとする資本コストや資本収益性を意識した経営を実践することにある。資料は、自社株買いや増配のみの対応や一過性の対応を期待するものではなく、継続して資本コストを上回る資本収益性を達成するための抜本的な取組みを期待するとも書いている。

東証は2026年4月28日、この要請をアップデートする形で、「経営資源の適切な配分」を中心とした投資家の期待と取組みのポイントを公表した。同じ資料は、これらが一律の対応を求めるものではないとも書いている。

社内での進め方

社内では、次の順に進めると議論が散らばりにくいと筆者は考えている。まず、前提の表を1枚作り、WACCを幅で出す。次に、全社と事業ごとのROICを幅と比べ、上回る事業、下回る事業、幅の中の事業に分ける。そのうえで、下回る事業の改善か見直しの方針と、投資の基準を取締役会で決める。資本コストの前提は年に1回見直し、金利が大きく動いた年は時期を待たずに置き直す。

資本コストそのものを下げることを目標にする考え方もある。ただ、式の部品のうち会社が直接働きかけやすいのは、事業のリスク、資本構成、借入の条件だと筆者は見ている。情報の開示や投資家との対話が株主資本コストに影響することも考えられる。筆者は、資本コストを下げる工夫より、把握した資本コストを上回る収益性を上げる取組みを先に置くべきだと考えている。東証の要請が期待しているのも、資本コストを上回る資本収益性の達成である。

開示で説明すること

東証の資料は、資本コストの数値自体の開示が求められるとは限らないとしたうえで、自社の資本コストについての考え方や、計算手法など算出の背景にある考え方を説明することが考えられるとしている。開示する書類や様式の定めはなく、経営戦略や経営計画、決算説明資料、自社ウェブサイトなどで示すことが考えられるとする。どの形式で開示した場合も、開示している旨と閲覧方法を、コーポレート・ガバナンスに関する報告書の所定の欄に記載するよう求めている。

説明の中心は、数字の精度より考え方である。筆者は、開示でも社内と同じく、幅と根拠で説明する形を勧める。どの計算方法を使い、どの前提をどの出どころから取り、会社としてどの水準を基準に置いたのかを書く。投資家は自分でも会社の資本コストを見積もっている。会社の認識が投資家の見積もりより低い場合、対話で問われるのは数字の差そのものより、前提のどこが違うのかである。前提の表を持っていれば、その問いに答えられる。

よくある質問

資本コストとWACCの違いは

資本コストは、資金の出し手が会社に求める収益率の総称である。株主が求める株主資本コストと、債権者が求める負債コストの2種類がある。WACCは、この2つを資本構成の比率で加重平均した率で、会社全体の資本コストを1つの数字で表すときに使う。

株主資本コストはどう出すか

代表的な方法はCAPMである。リスクフリーレートに、ベータと市場リスクプレミアムを掛けたものを足して求める。リスクフリーレートには長期国債の利回りを置き、ベータは自社の株価と株価指数の値動きから求める。前提の置き方で結果が変わるので、一つの数字に加えて幅も出しておく。

ハードルレートとの違いは

WACCは、会社全体の平均的なリスクに対応する資本コストである。ハードルレートは、投資案件が超えるべき基準として会社が決める収益率で、WACCを出発点に、事業や案件のリスクに応じた上乗せを加えて決める。WACCは見積もる数字、ハードルレートは決める数字という違いがある。

開示は必要か

東京証券取引所は、プライム市場とスタンダード市場の全上場会社に、現状分析、計画の策定と開示、取組みの実行という一連の対応を要請している。東証の資料は、資本コストの数値自体の開示が求められるとは限らないとし、資本コストについての考え方や計算手法など、算出の背景にある考え方を説明することが考えられるとしている。